當(dāng)市場(chǎng)把焦點(diǎn)放在美聯(lián)儲(chǔ)加息上時(shí)，忽略了另一大威脅縮表（QT）。摩根士丹利警告稱，QT可能令美股降至新低。

在量化寬松等政策的影響下，美股迎來(lái)了十年長(zhǎng)牛，而如今量化緊縮已然開(kāi)啟。今年6月，美聯(lián)儲(chǔ)正式啟動(dòng)縮表，6至8月每月縮表上限為475億美元，這一速度在9月翻倍，上限提高至950億美元，其中包括600億的美國(guó)國(guó)債和350億的抵押貸款支持證券（MBS）。

(相關(guān)資料圖)

摩根士丹利銷售和交易團(tuán)隊(duì)在最新的報(bào)告中指出，盡管許多人都認(rèn)為加息是今年美股熊市的罪魁禍?zhǔn)?，但縮表對(duì)美國(guó)股市的影響更大，幾乎能解釋美股今年經(jīng)歷的所有波折。

該團(tuán)隊(duì)分析師Christopher Metli指出，市場(chǎng)都在期待著加息速度放緩，以擺脫長(zhǎng)達(dá)一年的熊市，但可能最終會(huì)從美聯(lián)儲(chǔ)QT計(jì)劃的持續(xù)影響中驚醒。大摩表示，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)和未來(lái)幾個(gè)月的資金流動(dòng)性預(yù)測(cè)，標(biāo)普500指數(shù)到明年3月份還將下跌15%。

“房間里的大象”—縮表

Metli在本月早些時(shí)候的一份報(bào)告中寫道：

盡管市場(chǎng)目前高度關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐，可能會(huì)在短期內(nèi)推高股價(jià)，但別忽視了“房間里的大象”——QT。（elephant in the room，指一些非常顯而易見(jiàn)的，可是卻一直被忽略的問(wèn)題）

美聯(lián)儲(chǔ)仍然是對(duì)股市最大的單一影響，這一點(diǎn)在周一得到了證明，昨晚兩名美聯(lián)儲(chǔ)官員釋放鷹派信號(hào)，美股大盤加速下行，標(biāo)普500下跌1.5%。該指數(shù)今年迄今下跌17%，或創(chuàng)下2008年金融危機(jī)以來(lái)的最差年度表現(xiàn)。

需要注意的是，QT是貨幣體系的一個(gè)關(guān)鍵部分，控制影響資產(chǎn)價(jià)格的流動(dòng)性數(shù)量。正如美聯(lián)儲(chǔ)在疫情期間購(gòu)買債券助推股價(jià)上漲一樣，退出也會(huì)產(chǎn)生適得其反的結(jié)果，將資金從股市中抽走。

摩根士丹利團(tuán)隊(duì)寫道：

量化寬松在股市上升的過(guò)程中發(fā)揮著重要作用，QT也在股市下跌過(guò)程中也很重要，而后者的威脅尚未消除。

流動(dòng)性與股價(jià)相關(guān)性達(dá)0.7

為了追蹤廣泛的資金流動(dòng)性情況，該團(tuán)隊(duì)在其流動(dòng)性模型中選取三個(gè)重要指標(biāo)：美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的變化；美國(guó)財(cái)政部普通賬戶（TGA）—美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)庫(kù)現(xiàn)金；逆回購(gòu)貸款（RRP）—貨幣市場(chǎng)基金和其他機(jī)構(gòu)存放在美聯(lián)儲(chǔ)的現(xiàn)金。

機(jī)制很復(fù)雜，但用最簡(jiǎn)單的話來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的增加意味著流動(dòng)性的擴(kuò)張，這對(duì)股票來(lái)說(shuō)是個(gè)好兆頭，而TGA或RRP的增加則表明流動(dòng)性收縮，可能給股市帶來(lái)麻煩。

考慮到這三個(gè)指標(biāo)，Metli和他的團(tuán)隊(duì)發(fā)現(xiàn)：

在過(guò)去10年的大部分時(shí)間里，流動(dòng)性指標(biāo)和標(biāo)普500指數(shù)表現(xiàn)出緊密的聯(lián)系，六個(gè)月的相關(guān)性達(dá)到0.7。（1意味著同步移動(dòng)）

摩根士丹利表示：

隨著標(biāo)普500指數(shù)在3月至6月期間的拋售，流動(dòng)性急劇下降。自9月份以來(lái)，隨著大約2000億美元的資金涌入，市場(chǎng)出現(xiàn)了反彈。

根據(jù)大摩的模型，美聯(lián)儲(chǔ)QT以每月950億美元的速度運(yùn)行，財(cái)政部預(yù)測(cè)到年底其現(xiàn)金余額將增加2000億美元，流動(dòng)性受到進(jìn)一步擠壓，僅這一點(diǎn)就意味著到12月底標(biāo)普500指數(shù)將下降8%。

流動(dòng)性盛宴變“饑荒”

市場(chǎng)對(duì)“QT對(duì)資產(chǎn)價(jià)格”的影響眾說(shuō)紛紜。

摩根士丹利警告稱，缺乏流動(dòng)性將很難控制，一旦資產(chǎn)負(fù)債表和量化寬松帶來(lái)的過(guò)剩流動(dòng)性正?；?，這些相關(guān)性很可能會(huì)打破。然而，就目前而言，忽視流動(dòng)性減少的風(fēng)險(xiǎn)是錯(cuò)誤的。

8月，美國(guó)銀行策略師Savita Subramanian曾估計(jì)，量化寬松已經(jīng)解釋了自2010年以來(lái)50%以上標(biāo)普500指數(shù)市盈率變化的，其他所有因素不變的情況下，計(jì)劃中的QT將使指數(shù)市值縮水7%。

股市多頭們認(rèn)為，企業(yè)盈利等因素支撐了標(biāo)普500自2009年3月至今年1月的七倍漲幅。然而，空頭中的一個(gè)普遍觀點(diǎn)是，所有收益都建立在美聯(lián)儲(chǔ)的支持下，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大到創(chuàng)紀(jì)錄的水平。一旦刺激措施被撤銷，這會(huì)帶來(lái)大麻煩。

Leuthord Group首席投資官Doug Ramsey指出，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣緊縮正在加劇流動(dòng)性緊縮，而與此同時(shí)，不斷擴(kuò)張的經(jīng)濟(jì)正在耗盡流動(dòng)性。

該公司的14項(xiàng)貨幣/流動(dòng)性指標(biāo)（如貸款需求和國(guó)債收益率曲線）中，除一項(xiàng)外，其他指標(biāo)均為負(fù)值。追蹤貨幣供應(yīng)量和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率差距的一個(gè)指標(biāo)Marshallian K在9月份跌至40年來(lái)的最低水平。

Ramsey在本月早些時(shí)候的一份報(bào)告中寫道：

這些措施意味著，已經(jīng)沒(méi)有足夠的資金為商品的生產(chǎn)提供資金，也沒(méi)有足夠的錢來(lái)支持一個(gè)離廉價(jià)依然遙遠(yuǎn)的股市，流動(dòng)性盛宴現(xiàn)在已經(jīng)變成一場(chǎng)饑荒。

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關(guān)鍵詞： 資產(chǎn)負(fù)債表 量化寬松 資金流動(dòng)性