核心觀點(diǎn)：PPI拐點(diǎn)或驅(qū)動(dòng)A股“補(bǔ)庫(kù)預(yù)期”交易將近

參考本輪PPI見底時(shí)間、歷次去庫(kù)時(shí)長(zhǎng)&周期底部合意庫(kù)存水位，A股3Q23有望進(jìn)入“補(bǔ)庫(kù)預(yù)期”交易。6月美非農(nóng)不及彭博一致預(yù)期、且為近15個(gè)月來(lái)首次，舒緩A股海外流動(dòng)性壓力。復(fù)盤5次PPI拐點(diǎn)后一個(gè)季度的市場(chǎng)表現(xiàn)，中游周期類和一線白酒表現(xiàn)較好；考慮當(dāng)前第三庫(kù)存周期特異性（中周期下行），進(jìn)一步結(jié)合庫(kù)存和產(chǎn)能缺口、歷史股價(jià)與PPI相關(guān)性、股價(jià)歷史分位數(shù)，篩選出PPI拐點(diǎn)戰(zhàn)術(shù)組合。結(jié)合上述信息，在主題+籌碼+景氣框架基礎(chǔ)上，戰(zhàn)略配置“雙電”(電子+電力)，戰(zhàn)術(shù)配置1）中報(bào)或超預(yù)期的白電/乳品/風(fēng)電/輪胎；2）PPI拐點(diǎn)時(shí)表現(xiàn)好的涂料油墨/陶瓷/卡車。

核心觀點(diǎn)

短周期推動(dòng)“補(bǔ)庫(kù)預(yù)期”交易漸進(jìn)，美非農(nóng)不及預(yù)期緩和海外流動(dòng)性壓力

(相關(guān)資料圖)

參考本輪PPI見底時(shí)間、歷次去庫(kù)時(shí)長(zhǎng)&周期底部合意庫(kù)存水位，A股3Q23有望進(jìn)入“補(bǔ)庫(kù)預(yù)期”交易。近期數(shù)據(jù)亦指引近月處在短周期探底位：以M1-M2剪刀差作為資金活化指標(biāo)，歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看領(lǐng)先PPI約6個(gè)月；全球經(jīng)驗(yàn)來(lái)看美元指數(shù)作為新興市場(chǎng)金融條件，其同比變化（逆序）領(lǐng)先新興市場(chǎng)制造（如中國(guó)PPI）和出口（韓國(guó)出口等）約9個(gè)月。6月美新增非農(nóng)20.9萬(wàn)人，不及彭博一致預(yù)期的23萬(wàn)人，且為過(guò)去15個(gè)月以來(lái)首次不及預(yù)期，反映美勞動(dòng)力市場(chǎng)在有序降溫。數(shù)據(jù)發(fā)布后，美元指數(shù)和2Y美債利率皆下行，一定程度舒緩海外流動(dòng)性壓力。

共性表現(xiàn)：PPI拐點(diǎn)后一個(gè)季度中游周期類和一線白酒表現(xiàn)較好

PPI拐點(diǎn)后中游周期類、一線白酒表現(xiàn)較好。復(fù)盤自2005年以來(lái)的5次PPI底部拐點(diǎn)（06.4、09.7、12.9、15.9、20.5）后一個(gè)季度的A股分行業(yè)表現(xiàn)，寬基指數(shù)中中證500、中證1000、恒生指數(shù)上漲概率100%，茅指數(shù)上漲概率100% & 勝率（相對(duì)Wind全A）80%（跑輸為15年）。申萬(wàn)行業(yè)中，上漲概率 & 勝率皆高于80%的行業(yè)主要分布在化工、家電、汽車、機(jī)械、光學(xué)元件、中藥、風(fēng)電零部件、電化等行業(yè)中。主題與概念指數(shù)中，除了A股行業(yè)類指數(shù)外，歷史上民企指數(shù)、動(dòng)量20、美股中資生物技術(shù)和制藥指數(shù)表現(xiàn)亮眼，其中動(dòng)量指數(shù)指引該階段市場(chǎng)主線結(jié)構(gòu)或具備一定持續(xù)性。

本輪特異性在于供給側(cè)格局是否占優(yōu)

當(dāng)前第三庫(kù)存周期面臨中周期下行的特異性（僅12-13年可比），年內(nèi)PPI或仍難以轉(zhuǎn)正，供給分析成為核心線索。我們以庫(kù)存缺口：營(yíng)收-庫(kù)存增速剪刀差衡量庫(kù)存供給側(cè)、產(chǎn)能缺口：固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率-遠(yuǎn)期固定資產(chǎn)增速剪刀差衡量產(chǎn)能供給側(cè)，尋找?guī)齑嫒笨跒檎?、產(chǎn)能缺口連續(xù)兩季度邊際改善的行業(yè)。綜合考慮歷史PPI拐點(diǎn)處行業(yè)表現(xiàn)和行業(yè)歷史股價(jià)（17.1-23.5）與PPI同比的相關(guān)性（R2大于10%、beta系數(shù)為正），且股價(jià)處于較低水平（股價(jià)的近3年歷史分位數(shù)不超過(guò)50%），篩選出PPI拐點(diǎn)戰(zhàn)術(shù)組合：涂料油墨、陶瓷、其他專用材料、卡車、照明電工、LED等。

戰(zhàn)略配置“雙電”，戰(zhàn)術(shù)配置中報(bào)潛在超預(yù)期 / PPI拐點(diǎn)

A 股存在“五窮六絕七翻身”的日歷效應(yīng)，當(dāng)前外部風(fēng)險(xiǎn)因素計(jì)入較充分， Q3 市場(chǎng)有望進(jìn)入“補(bǔ)庫(kù)預(yù)期”交易，7 月市場(chǎng)賺錢效應(yīng)或改善。結(jié)構(gòu)上，景氣處于筑底位或爬坡位的品種主要分布在TMT、可選消費(fèi)、公共產(chǎn)業(yè)和部分中游制造。我們?cè)凇墩卟┺暮缶蚪鹪隽恐黝}》（23.6.25）中提示，AI 板塊階段性有一定調(diào)整壓力，當(dāng)前市場(chǎng)或進(jìn)入“中報(bào)+政策預(yù)期”雙重驗(yàn)證期，在主題+籌碼+景氣框架基礎(chǔ)上，篩選景氣正向邊際變化、有政策或主題催化、籌碼擁擠度低的品種，戰(zhàn)略配置“雙電”(電子+電力)，戰(zhàn)術(shù)配置1）中報(bào)或超預(yù)期的白電/乳品/風(fēng)電/輪胎；2）PPI拐點(diǎn)時(shí)表現(xiàn)好的涂料油墨/陶瓷/卡車。

PPI底部拐點(diǎn)臨近

本文作者：王以（S0570520060001），來(lái)源：華泰證券研究所，原文標(biāo)題：《華泰 | A股策略：PPI拐點(diǎn)臨近，影響幾何？》

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