8月1日央行下半年工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“保持流動(dòng)性合理充?！?、“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個(gè)人住房貸款利率”、“統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作”等部署。

中國(guó)銀河證券分析師許冬石、詹璐在8月1日的一份報(bào)告中對(duì)此次會(huì)議進(jìn)行了解讀，認(rèn)為本次會(huì)議央行強(qiáng)調(diào)將維持流動(dòng)性寬松，“合理充?！?，意在改變市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性的預(yù)期，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)營(yíng)造良好的貨幣金融環(huán)境。

分析師指出，下半年的利率下行是可以預(yù)期的，央行的目光兼具了企業(yè)和居民，那么對(duì)于居民住房信貸利率的支持可以期待。利率保持有序下行使得今年下半年央行繼續(xù)降低政策利率的概率加大。鑒于人民幣匯率的壓力，利率的下行可能在4季度到來(lái)。但央行對(duì)人民幣匯率的容忍度上行，并不排除在3季度降息，需要關(guān)注貨幣市場(chǎng)利率以及存款利率的變化。

(資料圖片)

貨幣政策基調(diào)變化為“充?！?，總量和結(jié)構(gòu)工具并行

會(huì)議指出，“發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具作用，大力支持科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)發(fā)展，著力增強(qiáng)新增長(zhǎng)動(dòng)能”。

對(duì)此，銀河證券分析師認(rèn)為：

“總量方面，央行沒(méi)有提及“貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”，社會(huì)融資增速的持續(xù)下行可能結(jié)束；

更重要的是結(jié)構(gòu)性貨幣工具的增加，科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)促進(jìn)是提到的三個(gè)方向。

現(xiàn)階段科技創(chuàng)新、碳減排、普惠小微的結(jié)構(gòu)性工具使用額度分別為20%、43%和50%，剩余額度仍然較多，督促現(xiàn)有額度的使用是重點(diǎn)。央行結(jié)構(gòu)化保交樓貸款2000億已經(jīng)使用完畢，未來(lái)可能會(huì)再次釋放保交樓額度?！?/p>

利率繼續(xù)下行，居民信貸利率進(jìn)入視野

會(huì)議還指出，“繼續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革，促進(jìn)企業(yè)綜合融資成本和居民信貸利率穩(wěn)中有降”，以及“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個(gè)人住房貸款利率”。

對(duì)此，銀河證券分析師在報(bào)告中寫(xiě)道：

“不僅是企業(yè)綜合融資成本下降，居民信貸利率也要穩(wěn)中有降。房地產(chǎn)方面的個(gè)人存量住房貸款利率也要有序調(diào)整。

我們認(rèn)為，下半年的利率下行是可以預(yù)期的，央行的目光兼具了企業(yè)和居民，那么對(duì)于居民住房信貸利率的支持可以期待。利率保持有序下行使得今年下半年央行繼續(xù)降低政策利率的概率加大。

鑒于人民幣匯率的壓力，利率的下行可能在4季度到來(lái)。但央行對(duì)人民幣匯率的容忍度上行，并不排除在3季度降息，需要關(guān)注貨幣市場(chǎng)利率以及存款利率的變化。

從實(shí)際操作來(lái)看，政策利率調(diào)整為L(zhǎng)PR時(shí)期，央行利率變動(dòng)較為緩慢。同時(shí)，長(zhǎng)期政策利率傾向于低于潛在GDP水平，而對(duì)于潛在GDP的確定并未充分考慮疫情的影響。

首先，央行的政策制定對(duì)于疫情的影響考慮偏弱，從利率水平的下行來(lái)看，自2020年以來(lái)我國(guó)1年期貸款利率LPR降低60bps，無(wú)論力度和速度均弱于以往。這與央行的理論依據(jù)相符，根據(jù)央行潛在增長(zhǎng)率的測(cè)定來(lái)看，利率水平的下滑應(yīng)該是平穩(wěn)。

其次，從歷史水平來(lái)看，政策利率平均低于潛在增長(zhǎng)率250bps左右，也就意味著，即使?jié)撛谠鏊僭?.5%，名義政策利率水平更可能下滑至3.1%左右。”

房地產(chǎn)政策重點(diǎn)仍在需求方

此次會(huì)議首提“引導(dǎo)首付比例下行”、“調(diào)整存量個(gè)人住房貸款利率”。

分析師指出，房地產(chǎn)政策總體是滿(mǎn)足剛性和改善性住房需求，并以改善性住房為主，繼續(xù)因城施策住房信貸政策。供給方仍然是延長(zhǎng)保交樓貸款支持計(jì)劃實(shí)施期限，保持房地產(chǎn)融資平穩(wěn)有序，與政治局會(huì)議保持一致。

分析師認(rèn)為，房地產(chǎn)支持下半年仍然集中在居民端，首付比例下行、貸款利率下行、認(rèn)房認(rèn)貸放開(kāi)，以及后續(xù)可能的限購(gòu)?fù)耆砰_(kāi)，都在積極活躍需求端市場(chǎng)。

防風(fēng)險(xiǎn)的順序發(fā)生變化，從重點(diǎn)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)為地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解

會(huì)議指出，央行會(huì)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作。

分析師認(rèn)為，央行政策的推出是配合政治局會(huì)議的“化債方案”進(jìn)行。但金融配合地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解只是“防風(fēng)險(xiǎn)”的手段，這也意味著，對(duì)于地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解，下半年仍然以協(xié)調(diào)債務(wù)困難的地方政府風(fēng)險(xiǎn)有序釋放。對(duì)于地方債務(wù)的擔(dān)憂(yōu)下半年會(huì)有所緩解。

目前地方政府債務(wù)余額持續(xù)擴(kuò)大，付息壓力增大。降息有助于減輕債務(wù)壓力。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，截至2023年6月末，地方債余額總量升至37.8萬(wàn)億元，上半年支付利息5936億元。

外匯政策的關(guān)注度提升

關(guān)于會(huì)議對(duì)外匯政策的表述，銀行證券分析師認(rèn)為：

“今年以來(lái)的人民幣匯率波動(dòng)已經(jīng)受到央行的密切關(guān)注，并且在現(xiàn)階段人民幣匯率在7.1元至7.2元波動(dòng)區(qū)間并不穩(wěn)定，人民幣匯率仍然受到美元、以及國(guó)內(nèi)利率下行的沖擊。

下半年匯率波動(dòng)下央行對(duì)于外匯市場(chǎng)發(fā)聲可能增加，外匯市場(chǎng)調(diào)節(jié)工具的使用頻次增加。也就是說(shuō)，繼7月20日上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)后，外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、外匯存款準(zhǔn)備金率、每日定盤(pán)利率、外匯交易成本調(diào)整等都會(huì)使用。

外匯調(diào)整工具的使用會(huì)隨著人民幣匯率下行逐步進(jìn)行，我們認(rèn)為美元兌人民幣在7.3元仍然是值得關(guān)注的位置，央行在此位置會(huì)加大調(diào)控力度。

這也表明央行對(duì)人民幣的波動(dòng)幅度容忍度加大，以往的調(diào)整位置在7.2元左右，也就意味著，美元兌人民幣的容忍底線可能推進(jìn)到7.4元。

央行下半年轉(zhuǎn)變?yōu)榉e極

分析師在報(bào)告中表示，整體來(lái)說(shuō)，央行跟隨中央政府對(duì)于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的判斷，貨幣政策的放松已經(jīng)可以預(yù)見(jiàn)。對(duì)于下半年社會(huì)融資和信貸增速的提升可以保持更加樂(lè)觀。配合重點(diǎn)領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性金融工具的繼續(xù)實(shí)施也會(huì)持續(xù)進(jìn)行。市場(chǎng)預(yù)期較為強(qiáng)烈的降準(zhǔn)和降息下半年可能會(huì)如期到來(lái)。

與此同時(shí)，銀河證券分析師對(duì)于下半年的政策預(yù)期比市場(chǎng)預(yù)期更進(jìn)一步：

（1）地方政府債務(wù)的化解和房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行可能需要央行的結(jié)構(gòu)性便利工具更快推出。也就是，除了可能增加的保交樓專(zhuān)項(xiàng)基金（2000億），也可能推出更多的平穩(wěn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的金融工具，尤其是政策性金融工具的加大實(shí)施。

（2） 降準(zhǔn)力度的實(shí)施可能超過(guò)預(yù)期，也即是為了配合政策性金融工具的使用，2次共50bps的降準(zhǔn)力度，釋放約1萬(wàn)億以上資金是可以期待的。

（3）對(duì)于普遍認(rèn)為4季度才會(huì)帶來(lái)的降息可能提前，尤其在央行對(duì)匯率容忍度加大以及對(duì)外匯市場(chǎng)密切關(guān)注、預(yù)期引導(dǎo)的基礎(chǔ)上，3季度走在市場(chǎng)之前的降息也有一定的概率。

本文觀點(diǎn)主要來(lái)自銀河證券研報(bào)《總量、結(jié)構(gòu)、利率并行，貨幣政策轉(zhuǎn)為積極》

分析師：許冬石，S0130515030003

詹璐，S0130522110001風(fēng)險(xiǎn)提示及免責(zé)條款 市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本文不構(gòu)成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應(yīng)考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀點(diǎn)或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責(zé)任自負(fù)。

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