自美聯(lián)儲開啟緊縮周期以來，通脹率已見頂回落，由此市場預(yù)期美聯(lián)儲將從明年開始轉(zhuǎn)向?qū)捤?。我們認(rèn)為，基于現(xiàn)有的經(jīng)濟基本面邏輯，以及美聯(lián)儲的政策目標(biāo)——即2%通脹率和2%經(jīng)濟增長率，下述是兩個當(dāng)前影響美聯(lián)儲是否有必要轉(zhuǎn)向?qū)捤傻年P(guān)鍵條件：

名義支出和收入增速是否已降至3-5%這一必要范圍，以實現(xiàn)2%通脹率和2%實際增長率的目標(biāo)？

資增速是否已從之前的5%降至大約2.5%，以進一步降低整體通脹？

(資料圖片)

觀察近期數(shù)據(jù)可以看出，多個通脹指標(biāo)已經(jīng)回落，但工資增速和支出增速仍然很高，阻礙美聯(lián)儲實現(xiàn)其通脹目標(biāo)。本文將簡要分享我們對上述兩個條件的評估，并比較當(dāng)前經(jīng)濟形勢與市場預(yù)期的差異。

名義支出增速下降，但仍處于高位

支出是經(jīng)濟周期的驅(qū)動因素。首先是企業(yè)觀察市場需求的變化，并據(jù)此決定招聘和投資，然后再通過收入轉(zhuǎn)為支出反饋到經(jīng)濟中。當(dāng)名義支出增速超過產(chǎn)能時，就會出現(xiàn)通貨膨脹。

因此，要降低通脹就需要支出增速降溫，使其與經(jīng)濟產(chǎn)能相一致。為了實現(xiàn)美聯(lián)儲2%通脹率和2%實際經(jīng)濟增長率的目標(biāo)，支出增速需要降至3-5%的區(qū)間內(nèi)。左圖顯示，雖然名義支出增速有所下降，但仍然高于實現(xiàn)目標(biāo)所需的水平。右圖從兩個角度觀察名義支出增速：1）支出本身；2）支撐支出的來源（如收入、凈借款、儲蓄減少）。

兩個角度均表明，今年上半年以來，雖然名義支出增速下降，但仍維持在5.5-6.5%的過高水平。

工資增速仍然過高?無法為支出增速和通脹降溫

為了將使經(jīng)濟恢復(fù)均衡狀態(tài)，需要收入增速放緩、儲蓄率升高，使名義支出降低到與經(jīng)濟產(chǎn)能相匹配的水平。由于名義支出、收入和工資之間存在循環(huán)關(guān)系，因此實現(xiàn)上述目標(biāo)的主要辦法是加大緊縮力度，通過影響企業(yè)的盈利能力從而導(dǎo)致裁員；或者將儲蓄率提高至足夠高并且維持高位，借助市場的力量壓低工資水平。

那么工資增速需要降低到什么能使通脹長時間內(nèi)保持在目標(biāo)水平？我們認(rèn)為，需要整體收入增速（綜合考慮工資和其他收入）與目標(biāo)通脹率加上生產(chǎn)率相一致。當(dāng)下而言，生產(chǎn)率位于較低水平，其他收入來源（資產(chǎn)增值和政府補貼）沒有顯著增長。由此，我們認(rèn)為實現(xiàn)美聯(lián)儲通脹目標(biāo)所需要的工資增速應(yīng)該在2-2.5%左右。

根據(jù)上述框架，我們可畫出歷史工資增速，以及要實現(xiàn)通脹目標(biāo)所需要的工資增速。如下圖所示，目前工資的年增速約為4.5%，距離實現(xiàn)目標(biāo)所需要的水平（2-2.5%左右）還比較遙遠。

市場預(yù)期美聯(lián)儲將轉(zhuǎn)向?qū)捤?/strong>但實際上條件尚未成熟

觀察上文提到的兩個條件弱，目前的措施并不足以將通脹一路降至2%。更有可能發(fā)生的情況是，通脹率不再繼續(xù)下降，而是穩(wěn)定在當(dāng)前水平（左圖），這將推動美聯(lián)儲保持緊縮態(tài)勢。然而，市場在美聯(lián)儲暫緩加息后預(yù)期其很快轉(zhuǎn)向?qū)捤桑ㄓ覉D），這可能難以實現(xiàn)。如果美聯(lián)儲保持緊縮態(tài)勢，具體可能體現(xiàn)為加息，也可能體現(xiàn)為維持當(dāng)前的高利率。無論是哪種，風(fēng)險資產(chǎn)表現(xiàn)都可能承壓。

本文來源：橋水中國，原文標(biāo)題：《美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向?qū)捤傻臈l件尚未成熟》

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