申萬宏源發(fā)研報(bào)稱，當(dāng)?shù)貢r(shí)間11月23日，美聯(lián)儲(chǔ)公布11月FOMC會(huì)議紀(jì)要。美聯(lián)儲(chǔ)從供需兩端、勞動(dòng)力、貨幣政策滯后性四大方面闡述了放緩緊縮步伐的必要性，與該行在11月FOMC點(diǎn)評(píng)中的分析較為一致。此外，歐央行10月會(huì)議紀(jì)要提到，雖然技術(shù)性衰退已經(jīng)成為最有可能的結(jié)果，但這并不足以大幅降低通脹，所以歐央行將繼續(xù)緊縮操作，而只有在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入深度衰退之后，歐央行才將考慮停止緊縮。歐央行深陷“單一目標(biāo)困境”，美鴿歐鷹格局明朗。

美聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要放“鴿”，美元指數(shù)、美債利率走低。

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當(dāng)?shù)貢r(shí)間11月23日，美聯(lián)儲(chǔ)公布11月FOMC會(huì)議紀(jì)要。美聯(lián)儲(chǔ)從供需兩端、勞動(dòng)力、貨幣政策滯后性四大方面闡述了放緩緊縮步伐的必要性，和該行在11月FOMC點(diǎn)評(píng)中的分析是較為一致的。紀(jì)要公布之后，美元指數(shù)、10Y美債利率均快速走低，美元指數(shù)本周貶值1%，10Y美債利率本周下行11BP至3.71%，結(jié)構(gòu)主要為TIPS利率下滑帶動(dòng)，顯示市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期進(jìn)一步緩和。

美經(jīng)濟(jì)供需相向而行，通脹超預(yù)期下降概率提升。

1）美國(guó)居民消費(fèi)將隨著超額儲(chǔ)蓄加速消耗而降溫，需求缺口將加速收窄。紀(jì)要提到“部分參與者注意到部分居民正持續(xù)消耗疫情期間積累的超額儲(chǔ)蓄“。即便假設(shè)未來幾個(gè)季度超額儲(chǔ)蓄下降速度不變，明年年中之時(shí)超額儲(chǔ)蓄也將消耗完畢。且根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)研究，收入底層人群消費(fèi)傾向最高，可能在疫情期間貢獻(xiàn)了最多的商品消費(fèi)，但持有的超額儲(chǔ)蓄卻最少，這意味著美國(guó)居民消費(fèi)可能提前于整體超額儲(chǔ)蓄消耗完畢出現(xiàn)加速降溫態(tài)勢(shì)。

2）美國(guó)制造業(yè)生產(chǎn)較強(qiáng)，供需兩側(cè)相向而行。美聯(lián)儲(chǔ)委員也強(qiáng)調(diào)“企業(yè)表示供給瓶頸正在緩解，體現(xiàn)在運(yùn)費(fèi)及運(yùn)輸時(shí)間下降”，俄烏沖突爆發(fā)以來美國(guó)憑借國(guó)內(nèi)較為穩(wěn)定的能源供需吸引了較多歐洲中上游工業(yè)產(chǎn)能。若這一趨勢(shì)持續(xù)，那么美國(guó)經(jīng)濟(jì)是具備相當(dāng)韌性的，美國(guó)商品通脹也或?qū)⒓铀俳禍亍?/p>

3）職位空缺緩和下，美國(guó)失業(yè)率上行可能較為有限。紀(jì)要提到“在面臨持續(xù)就業(yè)短缺的背景下，部分企業(yè)更愿意留住員工，意味著即便經(jīng)濟(jì)放緩，辭退潮是有限的?！泵绹?guó)前期薪資通脹螺旋主要是由休閑酒店業(yè)、教育衛(wèi)生業(yè)等薪資水平相對(duì)較低的服務(wù)業(yè)推動(dòng)的，供需不匹配則體現(xiàn)在職位空缺的偏高，以及非農(nóng)就業(yè)修復(fù)程度的偏低。隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)供需逐步脫離不平衡狀態(tài)，服務(wù)業(yè)職位空缺及時(shí)薪增速或均將回落，指向核心非居住服務(wù)通脹的降溫。

11月紀(jì)要顯示美聯(lián)儲(chǔ)加息加速轉(zhuǎn)向概率提升

在貨幣政策滯后性方面，紀(jì)要提到“歷史并沒有提供貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)時(shí)滯的有利證據(jù)”，顯示美聯(lián)儲(chǔ)愈加關(guān)注貨幣緊縮是否會(huì)超出降低通脹所需的程度。上述四大方面顯示美國(guó)通脹下行可能將超出市場(chǎng)預(yù)期，意味著美聯(lián)儲(chǔ)決策將更為謹(jǐn)慎，更為依賴最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，和該行對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)12月加息50BP，23年2月加息25BP即至加息峰值的判斷是契合的。而隨著美國(guó)超額儲(chǔ)蓄在年中左右消耗完畢，屆時(shí)美國(guó)居民消費(fèi)可能出現(xiàn)大幅度下滑，美聯(lián)儲(chǔ)最快于三季度即可開始降息。

歐央行深陷“單一目標(biāo)困境”，美鴿歐鷹格局明朗。

1）歐央行10月會(huì)議紀(jì)要：將加息直至經(jīng)濟(jì)深度衰退。紀(jì)要提到雖然技術(shù)性衰退已經(jīng)成為最有可能的結(jié)果，但這并不足以大幅降低通脹，所以歐央行將繼續(xù)緊縮操作，而只有在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入深度衰退之后，歐央行才將考慮停止緊縮，凸顯在供給孱弱推動(dòng)歐元區(qū)通脹的情況下，歐央行緊縮對(duì)于需求的抑制需要更為劇烈，才能夠和供給達(dá)成一個(gè)低水平的均衡，才可能成功控制通脹，但這對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響明顯更大，這與美聯(lián)儲(chǔ)所面對(duì)的美國(guó)需求過熱，但供給亦強(qiáng)韌的高水平均衡截然不同。

2）歐央行單一通脹目標(biāo)也意味著海外央行“競(jìng)爭(zhēng)性”緊縮可能逐漸轉(zhuǎn)為美“鴿”歐“鷹”的局面。歐央行執(zhí)委Schnabel直言市場(chǎng)轉(zhuǎn)向預(yù)期不利于歐央行緊縮操作，疊加歐洲為了應(yīng)對(duì)能源危機(jī)所推出的財(cái)政刺激，以及高通脹持續(xù)的可能性，歐央行加息應(yīng)更為堅(jiān)決，才能夠控制通脹預(yù)期，即便利率逐漸逼近中性區(qū)間，放緩加息的空間也是有限的。相較美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前面對(duì)通脹緩和利好而可能超預(yù)期放緩、乃至停止加息的可能，歐央行明顯體現(xiàn)出了對(duì)加息持續(xù)時(shí)間、力度更強(qiáng)的決心，但由于歐洲經(jīng)濟(jì)陷入深度衰退概率更高，歐元大幅走強(qiáng)或仍將是小概率事件，美元指數(shù)的緩和將更多取決于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期及美國(guó)經(jīng)濟(jì)的變化。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)緊縮力度超預(yù)期。

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