中國作為全球最大的貨運市場（以運費計，下同），2021年整體市場規(guī)模已達9萬億元（人民幣，下同）。根據(jù)灼識咨詢資料，2021年，公路貨運占中國總貨運市場的約78%，其中整車運輸又占中國公路貨運市場的約60%。

盡管中國傳統(tǒng)整車運輸市場規(guī)模龐大，但仍高度分散，整個價值鏈效率低下且數(shù)字化水平較低，以至于行業(yè)面臨諸多挑戰(zhàn)，包括：冗長且不透明的交易鏈條；穩(wěn)定的運輸資源供應(yīng)和需求均未得到很好地滿足；對外部貨車司機提供的運力資源缺乏控制；貨車司機權(quán)益缺乏保障等等。

隨著移動手機在市場主體間的愈發(fā)普及，政府對整車運輸市場數(shù)字化轉(zhuǎn)型的大力支持，以及GPS、物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)的興起，中國整車運輸市場的新型業(yè)務(wù)模式數(shù)字貨運平臺逐漸在2010年代出現(xiàn)在大眾視野，有效解決了諸多整車運輸市場存在的問題。這其中，涌現(xiàn)出了合肥維天運通信息科技股份有限公司（下稱“維天運通”）這樣運營著中國大型數(shù)字貨運平臺的企業(yè)。據(jù)港交所12月29日披露，維天運通向港交所主板提交上市申請，海通國際為其獨家保薦人。

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中國第二大數(shù)字貨運平臺

招股書顯示，維天運通成立于2002年，公司于中國打造了道路貨運數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)，主要運營數(shù)字貨運業(yè)務(wù)、卡友地帶及卡加車服三大業(yè)務(wù)板塊。根據(jù)灼識咨詢的資料，按2021年的在線GTV（線上運費交易金額）計，公司為中國規(guī)模第二大的數(shù)字貨運平臺。

維天運通的平臺為物流公司和貨主企業(yè)等托運方以及貨車司機提供了城際及城市內(nèi)道路貨運方面的數(shù)字貨運服務(wù)及解決方案。截至2022年9月30日止九個月，根據(jù)中國法律，通過公司作為法定承運方，于公司平臺GTV(包含增值稅)為273億元。

除數(shù)字貨運平臺外，公司還運營卡友地帶(一個“線上+線下”的貨車司機社區(qū))。根據(jù)灼識咨詢的資料，按截至2021年12月31日的注冊用戶人數(shù)計，其是中國最大的貨車司機社區(qū)和中國最大的物流行業(yè)社區(qū)。于過去的十年中，公司積累了龐大的貨車司機用戶群體，使得公司能夠推出貨車銷售及后市場綜合解決方案組合——卡加，通過解決中國貨車司機于其業(yè)務(wù)全生命周期的需求，為彼等賦能?？ㄓ训貛Ъ翱訕I(yè)務(wù)為公司的數(shù)字貨運業(yè)務(wù)提供戰(zhàn)略價值補充，且該三條業(yè)務(wù)線產(chǎn)生強協(xié)同效應(yīng)。

財務(wù)方面，于2019年、2020年、2021年及2022年前九個月，維天運通收入分別約為35.61億元、46.65億元、62.97億元及;47.11億元；同期毛利分別約為2.12億元、3.01億元、4.00億元及、2.59億元；利潤分別為虧損329.8萬元、2607萬元、5074.4萬元和369.9萬元。

顯而易見，維天運通過往業(yè)績期間，業(yè)務(wù)規(guī)模逐步擴大，但公司的利潤卻非常薄，2022年前三季度凈利潤率僅為0.1%。從業(yè)務(wù)角度看，公司盈利水平低，主要由于毛利率較低的貨運服務(wù)占比較高導(dǎo)致。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，維天運通的數(shù)字貨運業(yè)務(wù)主要包括兩種不同的服務(wù)模式，即貨運服務(wù)與貨運平臺服務(wù)。2022年前三季度，維天運通來自貨運服務(wù)業(yè)務(wù)的收入為44.65億元，占比高達94.8%，而該業(yè)務(wù)的毛利率僅為1%。反觀貨運平臺服務(wù)業(yè)務(wù)2022年前三季度的毛利率高達88.8%，但該業(yè)務(wù)的收入僅為2.31億元，占比僅為4.9%。

“造血”不足，政府補助“湊”

核心業(yè)務(wù)低毛利，意味著維天運通并沒有太好的“造血”能力以支持高額的成本支出。于2019年、2020年、2021年，公司經(jīng)營活動所得現(xiàn)金凈額為0.61億元、0.55億元和1.3億元，同期融資活動所得現(xiàn)金為1.46億元、0.27億元和1.85億元。

2022年前三季度，公司經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額為0.22億元，投資活動所用現(xiàn)金凈額為1.14億元，融資活動所用現(xiàn)金凈額為0.84億元，當(dāng)期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈減少2.2億元。

智通財經(jīng)APP注意到，在過往業(yè)績期間，維天運通維持日常經(jīng)營的主要資金來源于政府補助。招股書顯示，于2019年、2020年及2021年以及截至2021年及2022年9月30日止九個月，公司確認的與數(shù)字貨運業(yè)務(wù)相關(guān)的政府補助總額分別為9.16億元、11.93億元、17.72億元、13.12億元及12.86億元。

維天運通在招股書中表示，于往績記錄期間，公司獲得大量政府補助，其中大部分政府補助與數(shù)字貨運業(yè)務(wù)相關(guān)，該等補助是由當(dāng)?shù)刎斦指鶕?jù)公司與該當(dāng)?shù)刎斦值膮f(xié)議并基于公司對當(dāng)?shù)亟?jīng)濟的貢獻而提供。

按照慣例，由于貨車司機無法或不愿意開具增值稅發(fā)票，物流公司于根據(jù)其付予貨車司機的運輸費用申報其有權(quán)享有的增值稅減免方面面臨著實際困難。數(shù)字貨運平臺幫助物流公司申報其有權(quán)享有的增值稅減免，提升稅務(wù)合規(guī)狀況并增加地方政府稅收收入。然而，通過代替物流公司直接與貨車司機打交道，數(shù)字貨運平臺自身在根據(jù)其付予貨車司機的運輸費用申報其有權(quán)享有的增值稅減免時亦面臨實際困難，進而導(dǎo)致數(shù)字貨運平臺承擔(dān)不合理的高增值稅義務(wù)。為解決該問題且考慮到數(shù)字貨運平臺對地方經(jīng)濟的貢獻，地方政府通常會采取強有力的激勵措施向數(shù)字貨運平臺提供政府補助。

數(shù)字貨運平臺市場將維持快速增長

基于此，衡量維天運通的投資價值或許需要更多地從“社會效益”的角度挖掘，因而關(guān)注中國數(shù)字貨運平臺市場發(fā)展前景至關(guān)重要。

灼識咨詢資料顯示，數(shù)字貨運平臺是實現(xiàn)托運方和貨車司機間連接的不可或缺的角色。平臺通常以承運方身份與托運方簽訂運輸合同，隨后委聘貨車司機進行實際運輸。托運方可以在數(shù)字貨運平臺上選擇貨車司機完成彼等托運訂單；或者，數(shù)字貨運平臺可以就托運訂單挑選貨車司機。灼識咨詢認為，這兩種選擇貨車司機的做法在數(shù)字貨運行業(yè)中司空見慣。貨物交付后，貨車司機獲得運費付款，且由平臺負責(zé)向托運方開具有效增值稅發(fā)票，實現(xiàn)業(yè)務(wù)流、資金流與票據(jù)流一致。數(shù)字貨運平臺可提供更為高效、透明的價值鏈；實現(xiàn)對外部貨車司機的精細化管理；更好地保障貨車司機權(quán)益；利于加強稅務(wù)監(jiān)管等等。

憑借以上優(yōu)勢，數(shù)字貨運平臺預(yù)計將在托運方中獲得更多青睞。2021年，以在線GTV計，中國數(shù)字貨運平臺市場規(guī)模為4,300億元，在整車運輸市場中的滲透率為10.7%。預(yù)計數(shù)字貨運平臺市場規(guī)模將在2026年繼續(xù)擴大至7,590億元，自2021年起的年復(fù)合增長率為12.0%，在整車運輸市場的滲透率為16.8%。

在政策支持和行業(yè)需求的雙重帶動下，數(shù)字貨運行業(yè)發(fā)展迅速，但仍處于行業(yè)發(fā)展初期。隨著相關(guān)監(jiān)管政策的不斷發(fā)展，數(shù)字貨運平臺有望相應(yīng)提升數(shù)據(jù)管治及合規(guī)性水平。在這樣的發(fā)展趨勢下，維天運通作為行業(yè)頭部企業(yè)將會受益。在這個過程中，營業(yè)成本高企的維天運通能否依靠上市募資擴大業(yè)務(wù)規(guī)模，同時實現(xiàn)邊際成本下降，逐步提升盈利水平？這需要市場的進一步關(guān)注。

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