國內(nèi)養(yǎng)豬龍頭企業(yè)牧原股份(002714.SZ)在激進擴張之時，需要未雨綢繆豬周期反轉(zhuǎn)。

近期，牧原股份回應(yīng)了市場關(guān)于其關(guān)聯(lián)交易、大量工程、高毛利率等系列質(zhì)疑，“豬茅”由“驚雷”變?yōu)轶@喜。

不過，近幾年來，激進擴張的牧原股份仍然需要警惕豬周期反轉(zhuǎn)的風(fēng)險。

牧原股份構(gòu)建自繁自養(yǎng)的養(yǎng)豬權(quán)產(chǎn)業(yè)鏈模式。2020年，受益豬肉價格居高，牧原股份預(yù)計盈利270億元至290億元，創(chuàng)了A股養(yǎng)豬公司業(yè)績紀(jì)錄。

2019年以來，國內(nèi)養(yǎng)豬企業(yè)紛紛擴產(chǎn)。周期性較強的養(yǎng)豬行業(yè)，在產(chǎn)能過剩的情況下，豬肉價格下跌不可避免。重金押注養(yǎng)豬的牧原股份或?qū)⒚媾R業(yè)績承壓。

長江商報記者發(fā)現(xiàn)，上市以來，牧原股份累計融資近600億元(含已獲得批文的95.50億元可轉(zhuǎn)債)。這些募資，多用于豬舍建設(shè)等產(chǎn)能擴張。

截至2020年9月底，牧原股份超千億資產(chǎn)中，過半是固定資產(chǎn)及在建工程。

募資600億與分紅31億

秦英林持續(xù)推動牧原股份進行規(guī)?；瘮U張，募資不斷。

今年2月18日晚，牧原股份發(fā)布公告，公司收到證監(jiān)會出具的核準(zhǔn)公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的批復(fù)，核準(zhǔn)公司向社會公開發(fā)行面值總額95.5億元可轉(zhuǎn)換公司債券，期限6年。

根據(jù)此前披露，本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債公司債券融資，主要用于23個生豬養(yǎng)殖項目建設(shè)。項目總投資88.70億元，擬使用募資51億元。另外，還擬將19億元募資用于四個屠宰項目建設(shè)、30億元用于償還銀行貸款及補充流動資金。

長江商報記者發(fā)現(xiàn)，2014年上市以來，牧原股份募資較為頻繁。

2014年初，牧原股份IPO募資7.22億元，其中6.73億元用于年出欄80頭生豬產(chǎn)業(yè)化項目建設(shè)。

2015年，公司通過定增募資10億元，用于償還銀行貸款及補充流動資金。

2017年4月，牧原股份進行第三次股權(quán)融資，成功募集到資金30.77億元。這次募資，除了償還銀行貸款及補充流動資金外，還用于生豬產(chǎn)能擴張項目建設(shè)(包括西華牧原十一場0.5萬頭母豬場建設(shè))。

募資完成不到一年，2018年2月5日，牧原股份發(fā)行優(yōu)先股，募資24.76億元，2019年8月30日，牧原股份再度實施定增，募資50億元。這次募資，依舊用于生豬產(chǎn)能擴張、償還銀行貸款及補充流動資金。

此外，上市以來，牧原股份還通過發(fā)行中期票據(jù)、短期融資債券、公司債等，合計融資136億元。

截至目前，牧原股份已經(jīng)完成直接融資258.75億元。

wind數(shù)據(jù)顯示，上市以來，如果以增量負(fù)債為統(tǒng)計口徑，牧原股份間接融資達(dá)242.29億元。

至此，2014年上市以來，公司累計融資已達(dá)501.04億元。如果算上已經(jīng)獲得批文的可轉(zhuǎn)換公司債券，合計募資將達(dá)596.54億元。

值得一提的是，除了上述融資外，牧原股份還通過引進華能信托，融資不超過100億元。2019年11月8日，牧原股份曾公告，與華能信托簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，共同成立生豬養(yǎng)殖項目公司。未來一年內(nèi)，華能信托投資總規(guī)模不超過100億元，牧原股份投資總規(guī)模不超過110億元。

公告顯示，華能信托投入的資金閑置期間，可用于牧原股份短期補充流動資金。

另外，牧原股份還宣布擬開展融資租賃業(yè)務(wù)，涉及金額不超過30億元。

綜上，如果算上引進華能信托及融資租賃的變相募資，牧原股份累計融資金額將超過700億元。

大舉募資的牧原股份，回報股東及投資者的又是多少呢?

上市以來，牧原股份做到了年年現(xiàn)金分紅，累計現(xiàn)金分紅31.14億元，分紅率約為26%。2020年，公司大賺，預(yù)計分紅金額會大幅增長。

重資產(chǎn)模式考驗風(fēng)控能力

頻頻募資進行產(chǎn)能擴張的牧原股份，風(fēng)險控制能力面臨挑戰(zhàn)。

歷經(jīng)產(chǎn)能擴張，牧原股份的資產(chǎn)越來越重。

截至2020年9月底，牧原股份總資產(chǎn)為1037.99億元，其中，固定資產(chǎn)404.61億元、在建工程140.87億元，合計為545.48億元，占總資產(chǎn)的52.55%。

經(jīng)過持續(xù)布局，牧原股份建立了自繁自養(yǎng)的全產(chǎn)業(yè)鏈，采用“全自養(yǎng)、全鏈條、智能化”的養(yǎng)殖模式，其種豬、仔豬均來自身。這也是公司毛利率明顯高于同業(yè)可比公司的重要原因。

公司稱，其仔豬還向同行出售，且價格出現(xiàn)大幅上漲。這也是公司盈利能力明顯增強的直接原因。

2019年下半年至2020年，國內(nèi)豬肉高價運行，牧原股份的全鏈條模式為其帶來了豐厚回報，不僅生豬產(chǎn)能快速提升，仔豬等也為其貢獻利潤不少。

2020年三季報俠顯示，前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入391.65億元、歸屬于上市公司股東的凈利潤(簡稱凈利潤)為209.88億元，同比增長233.79%、1413.28%。

公司預(yù)計，全年盈利270億元至290億元，同比增長341.58%–374.29%。

可以預(yù)見的是，豬肉價格高位運行一段時間后，隨著養(yǎng)豬企業(yè)擴產(chǎn)的產(chǎn)能不斷釋放，供過于求的局面或?qū)⑿纬?。隨著豬周期反轉(zhuǎn)，牧原股份的風(fēng)險或?qū)砼R。

牧原股份的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)較為單一，基本上全部為生豬養(yǎng)豬。同行業(yè)可比上市公司中，溫氏股份除了養(yǎng)豬，還進行肉雞養(yǎng)殖等，新希望還包括飼料業(yè)務(wù)和禽業(yè)養(yǎng)殖等，正邦科技和天邦股份也包括飼料業(yè)務(wù)等，這些業(yè)務(wù)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率普遍高于生豬養(yǎng)殖。溫氏股份通過產(chǎn)業(yè)布局，試圖平抑豬周期風(fēng)險。

業(yè)內(nèi)人士稱，牧原股份全產(chǎn)業(yè)鏈、重資產(chǎn)的養(yǎng)殖模式對于養(yǎng)殖防止疫病、降低防疫成本、以集約化提升生產(chǎn)效能和食品安全、提升產(chǎn)業(yè)鏈可控性方面等都效果明顯，但是在高速擴張產(chǎn)能過程中會快速推高公司負(fù)債，加大財務(wù)成本和企業(yè)現(xiàn)金流壓力。當(dāng)豬周期反轉(zhuǎn)，牧原股份全產(chǎn)業(yè)鏈、重資產(chǎn)模式會因為調(diào)整較慢，企業(yè)的整體風(fēng)險也會高于溫氏股份的公司+農(nóng)戶的輕資產(chǎn)模式。

受益豬肉價格高位，牧原股份大賺之時，其財務(wù)狀況如何呢?

截至2020年9月底，公司貨幣資金224.96億元，較年初的109.33億元增加115.63億元，增幅為105.76%。與之對應(yīng)的債務(wù)方面，短期借款152.50億元、一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債23.87億元、其他流動負(fù)債25.98億元、長期借款83.29億元、應(yīng)付債券15.92億元，合計為301.56億元，其中，短期債務(wù)合計為202.35億元。年初，公司債務(wù)為92.72億元，9個月增加208.84億元，增幅約為225.24%。

對比存款和貸款數(shù)據(jù)，牧原股份存在存貸雙高現(xiàn)象。這主要因為公司經(jīng)營和建設(shè)資金支出規(guī)模不斷擴大，保持較高的現(xiàn)金流，以維持較大規(guī)模的運營。

問題在于，如果豬周期反轉(zhuǎn)，牧原股份盈利能力大幅下降，或?qū)⒚媾R較大的財務(wù)風(fēng)險。

2018年，牧原股份實現(xiàn)利潤5.20億元，同比下降78.01%，當(dāng)年就存在一定的償債壓力。(記者 沈右榮)