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國內(nèi)的焦點：樂觀的信號正在出現(xiàn)

本周，在地產(chǎn)紓困、疫情防控進一步精準優(yōu)化等利好政策落地后，A股市場出現(xiàn)了明顯的上漲。我們在11月6日《風云再起》中指出的“在底部可知、向上空間未知的市場中，任何好的消息可以被放大，但壞的消息影響可能相對有限”的觀點正在得到市場的驗證。本周市場持續(xù)反彈，直接原因是利好政策落地催化下投資者預期的改善。此前在10月23日前后，投資者的預期已降至最低點，而我們轉(zhuǎn)向樂觀。本周利好政策的落地向投資者傳達出明確的積極信號，穩(wěn)定經(jīng)濟發(fā)展仍然是最為重要的工作之一，市場預期修復趨勢已經(jīng)確立。未來基本面的數(shù)據(jù)驗證將逐步重新具備參考價值。

海外的焦點：緊縮預期的緩和，大逆轉(zhuǎn)正在孕育

本周美國聯(lián)邦基金期貨市場隱含12月FOMC議息會議加息75bp的概率大幅下降。預期轉(zhuǎn)變的動力來自于兩方面：第一是通脹增速超預期下行，本周公布的10月美國CPI同比增速下降至8%以下，同時核心CPI同比增速從上個月6.6%的40年高點開始下降；第二是美國勞動力市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱跡象，10月美國失業(yè)率開始上升、新增就業(yè)人數(shù)回落，同時平均時薪的同比增速也有所下降。過去一段時間全球最大的經(jīng)濟體在拋售實物庫存的同時，不斷收緊自身貨幣供應，掩蓋了大宗商品供給不足的矛盾。然而低庫存的力量其實一直在累積，一旦美國經(jīng)濟陷入衰退，貨幣和實物之間的關系將再次逆轉(zhuǎn)。我們在此前報告中已經(jīng)復盤，所謂大宗商品下跌的衰退交易，往往發(fā)生在衰退之前，衰退過程中往往沒有衰退交易。

彈性最大的方向

第一，在過去一段時間，大宗商品的實物屬性并沒有遭遇過大挑戰(zhàn)：體現(xiàn)為下跌更多由遠月預期所驅(qū)動，交易者更多為投機性凈多頭的減少為主，金融屬性部分的下跌構(gòu)成了主要原因。大宗商品價格作為美元的函數(shù)，美元一旦走弱后其在低庫存下的反彈可能未來將強于其他金融資產(chǎn)。第二，并非所有大宗商品都是俄烏沖突的受益者，歐洲制造業(yè)的能源短缺一直困擾著有色金屬的需求，6月8日以來由于運輸天然氣的美國自由港發(fā)生爆炸更是造成了以銅為代表的有色金屬的快速下跌，隨著歐洲天然氣儲備進程的持續(xù)取得進展，天然氣價格持續(xù)下行標志著歐洲短期出現(xiàn)能源危機的可能性下降，可能會修復在歐洲受損的有色金屬需求預期。第三，目前來看，即使在經(jīng)濟下行壓力最大的時期，上游企業(yè)產(chǎn)能利用率的歷史分位數(shù)和絕對水平遠高于中下游，中國經(jīng)濟正在逐步進入復蘇預期階段，新的防控格局下也許會扭轉(zhuǎn)部分制造長期優(yōu)于消費服務的場景，然而在當下投資者為中下游領域誰可能領銜復蘇爭吵不休時，上游反而有望成為未來彈性最大的方向。

把握彈性最大的方向

當一切美好都發(fā)生時，有色金屬可能是彈性最大的方向，它同時可能是最未被投資者搶跑和博弈的領域。即使不能充分排除不確定性，但它可能同時也成為了年末部分投資者“逆轉(zhuǎn)大局”的絕佳品種，這反過來也會強化趨勢。當然，中長期我們對 “資源優(yōu)于制造，勞動力優(yōu)于資本，實物優(yōu)于金融資產(chǎn)，重資產(chǎn)優(yōu)于輕資產(chǎn)”的主線應該投去更多目光。維持對于大宗商品對應行業(yè)的年度級別推薦：有色(銅、金、銀、鋁、鉬)、油以及大宗商品運輸、(油運、干散運)、煤炭；國內(nèi)經(jīng)濟修復下，代表國內(nèi)“核心資產(chǎn)”的滬深300會逐步修復，關注：房地產(chǎn)、大煉化、啤酒；成長領域看好元宇宙(傳媒為主)。

風險提示：政策落地效果不及預期，美聯(lián)儲超預期加息。

（文章來源：一凌策略研究）

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